從“不敗神話(huà)”到頻繁破發(fā)，基金對(duì)于新股的態(tài)度正在發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變。

一方面，作為打新市場(chǎng)的重要買(mǎi)方，新股的頻繁破發(fā)使得基金的打新收益出現(xiàn)了明顯縮水，打新熱情也隨之降溫。為了降低新股破發(fā)對(duì)投資收益的影響，有基金選擇不再參與打新，也有基金正在調(diào)整打新策略，積極應(yīng)變。

另一方面，作為專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，公募基金也承擔(dān)著新股價(jià)值發(fā)現(xiàn)、合理定價(jià)的重要責(zé)任，從曾經(jīng)的抱團(tuán)壓價(jià)到估值高企，注冊(cè)制下的IPO市場(chǎng)化改革正在對(duì)公募基金的基本面研究和報(bào)價(jià)能力提出更高的要求。

新股頻頻破發(fā)，基金打新收益大幅縮水

自去年9月“詢(xún)價(jià)新規(guī)”出臺(tái)以來(lái)，A股IPO定價(jià)的市場(chǎng)化進(jìn)程加速，新股破發(fā)的現(xiàn)象越來(lái)越普遍。特別是今年以來(lái)，在市場(chǎng)震蕩和投資者情緒低迷的疊加下，新股破發(fā)在近期再掀小高潮。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月22日，今年以來(lái)在A股上市的114只新股中，39只股票上市首日出現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)比例超過(guò)了34%。4月以來(lái)，新股破發(fā)的情況進(jìn)一步加劇，28只上市新股中16只出現(xiàn)首日破發(fā)，比例高達(dá)約57%，打新穩(wěn)賺不賠的時(shí)代一去不復(fù)返。

作為網(wǎng)下打新的重要參與機(jī)構(gòu)，公募基金的打新收益率也在這輪破發(fā)潮中大幅縮水。

上海某打新基金的基金經(jīng)理向證券時(shí)報(bào)記者透露，一只規(guī)模5億左右的公募打新基金，往年的打新收益率大概可以貢獻(xiàn)年化6-8%左右，而今年，他預(yù)計(jì)可能會(huì)降低到2-3%，或遭腰斬。

華安證券金融工程分析師嚴(yán)佳煒測(cè)算了2021年11月以來(lái)的逐月打新收益，在新股全部入圍的假設(shè)下，以網(wǎng)下A 類(lèi)投資者（公募基金及社保基金）平均中簽率估計(jì)，2億規(guī)模賬戶(hù)在2021 年 11 月打新收益為 166.94 萬(wàn)元，2021 年 12 月打新收益為144.07 萬(wàn)元，2022 年 1 月打新收益為 87.82 萬(wàn)元，2022 年 2 月打新收益為 18.99 萬(wàn)元，2022 年 3 月打新收益為 53.03 萬(wàn)元，2022 年 4月打新收益為-10.04 萬(wàn)元，打新收益逐月遞減。

“未來(lái)的核心還是要看新股的發(fā)行價(jià)格是否依舊高企，同時(shí)也需要時(shí)刻關(guān)注A股市場(chǎng)的表現(xiàn)。我們相信只要打新有增強(qiáng)，未來(lái)依舊是有可為的領(lǐng)域。” 諾德基金經(jīng)理曾文宏表示。

參與熱情下降，參與態(tài)度謹(jǐn)慎

新股的頻繁破發(fā)正在極大程度影響著投資者的參與熱情，散戶(hù)和機(jī)構(gòu)投資者都在用自己的實(shí)際行動(dòng)對(duì)新股破發(fā)現(xiàn)象做出了回應(yīng)。多位基金人士表示，公司旗下參與打新的賬戶(hù)有所減少，參與態(tài)度趨于謹(jǐn)慎，甚至有基金選擇不再參與打新。

西部利得基金固收+投資部總經(jīng)理、基金經(jīng)理周平以數(shù)據(jù)舉例道，“比如，我們最近看到的散戶(hù)棄購(gòu)新股金額創(chuàng)出新高的情況；再比如，從網(wǎng)下申購(gòu)來(lái)看，高峰期參與詢(xún)價(jià)賬戶(hù)數(shù)量達(dá)11500個(gè)，目前下降至7500-8000個(gè)左右，整體賬戶(hù)數(shù)量出現(xiàn)明顯下滑；此外，投資者也開(kāi)始對(duì)新股質(zhì)地做出判斷，部分新股參與賬戶(hù)數(shù)量甚至只有4000-5000個(gè)左右。”

諾德基金經(jīng)理曾文宏也坦言，新股破發(fā)確實(shí)會(huì)對(duì)參與熱情有些影響，“市場(chǎng)的報(bào)價(jià)在上行，中簽率在下降，打新收益也在縮減，我們參與的產(chǎn)品只數(shù)總體有變少。”

嚴(yán)佳煒從公司層面、產(chǎn)品層面兩個(gè)維度統(tǒng)計(jì)了近期基金對(duì)打新的參與度：

從基金公司層面來(lái)看，近三個(gè)月（即 2022年1月至今），參與度高于90%的基金公司有 57 家，與一個(gè)月前的跟蹤數(shù)據(jù)對(duì)比（2021年12月~2022/3/18，參與度高于 90%的基金公司有 85 家），基金公司打新參與度下降速度較快；

從產(chǎn)品層面看，主動(dòng)權(quán)益型基金近三個(gè)月打新參與度中位數(shù)為83.12%，詢(xún)價(jià)入圍率為 64%，固收+基金近三個(gè)月打新參與度中位數(shù)為 71.43%，詢(xún)價(jià)入圍率為 62.5%，部分固收+基金已經(jīng)率先退出打新市場(chǎng)。

在過(guò)往很長(zhǎng)一段時(shí)間，打新都是固收+基金、指數(shù)增強(qiáng)基金等基金類(lèi)型增厚收益的重要方式，而面對(duì)打新的頻頻破發(fā)，不少基金不得不改變投資策略，且這一改變已經(jīng)在剛剛披露的一季報(bào)中得到了印證。

例如，某固收+基金在剛剛披露的一季報(bào)中表示，由于新股破發(fā)成為常態(tài)，打新收益有明顯下滑，適當(dāng)提升了股票中樞倉(cāng)位，股票結(jié)構(gòu)也從低估值藍(lán)籌，變化為以必需消費(fèi)、地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈以及新能源產(chǎn)業(yè)鏈上供需緊張的行業(yè)為主的配置，從依靠打新到增加股票底倉(cāng)的主動(dòng)選股和進(jìn)攻性來(lái)增厚收益。

再比如，F(xiàn)OF一般會(huì)通過(guò)兩個(gè)層面參與打新，一是配置打新基金或固收+基金，間接獲取打新收益；二是構(gòu)建股票底倉(cāng)，直接參與新股申購(gòu)。

但在今年一季報(bào)中，某FOF產(chǎn)品寫(xiě)道，“因?yàn)樾鹿深l頻破發(fā)，本基金已經(jīng)將組合中擬進(jìn)行新股申購(gòu)的股票底倉(cāng)進(jìn)行減倉(cāng)，同時(shí)贖回新股策略基金。”此外，部分風(fēng)格穩(wěn)健的養(yǎng)老FOF早在去年末就開(kāi)始減少新股申購(gòu)，某養(yǎng)老FOF在去年四季報(bào)中就寫(xiě)道，“四季度，考慮到打新收益下降，本基金不再參與打新，逐步將底倉(cāng)股票轉(zhuǎn)換為權(quán)益基金。”

打新策略積極應(yīng)變，追求有效入圍

當(dāng)然，規(guī)避打新只是部分基金基于產(chǎn)品定位、投資策略所做出的個(gè)體性選擇，更多的基金仍然選擇了迎難而上、積極應(yīng)變。但“詢(xún)價(jià)新規(guī)”后愈發(fā)市場(chǎng)化的新股定價(jià)，無(wú)疑對(duì)公募基金的基本面研究和報(bào)價(jià)能力提出了更高的要求。

周平表示，自詢(xún)價(jià)新規(guī)后出現(xiàn)首批新股破發(fā)，公司就敏銳的意識(shí)到新股收益不再是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，新股入圍率也不再是越高越好，并第一時(shí)間提出了“追求有效入圍”的策略要求，即未破發(fā)新股的入圍率要盡可能高，破發(fā)新股的入圍率要盡可能低，公司也以此作為新股團(tuán)隊(duì)的考核標(biāo)準(zhǔn)。

“新股頻繁破發(fā)決定了必須要追求有效入圍，而追求有效入圍是有難度的，需要我們對(duì)新股市場(chǎng)和新股標(biāo)的進(jìn)行深入的研究。在進(jìn)行新股定價(jià)時(shí)，我們不僅關(guān)注公司的基本面，對(duì)公司的業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)測(cè)，參考可比公司的合理估值進(jìn)行定價(jià)，同時(shí)也會(huì)關(guān)注市場(chǎng)的表現(xiàn)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好、微觀交易結(jié)構(gòu)來(lái)調(diào)整估值的溢價(jià)或者折價(jià)水平，綜合起來(lái)對(duì)公司進(jìn)行合理定價(jià)。” 周平具體介紹道。

從目前來(lái)看，這一策略得運(yùn)行比較有效。據(jù)周平介紹，在追求有效入圍策略指導(dǎo)下，今年一季度西部利得的入圍收益明顯高于全部新股均入圍的收益，體現(xiàn)出規(guī)避破發(fā)的成效。

某公募基金一位專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)新股研究的研究員坦言，新規(guī)之后團(tuán)隊(duì)就預(yù)計(jì)新股價(jià)格會(huì)提高，可能會(huì)出現(xiàn)破發(fā)，“無(wú)腦打新”時(shí)代已經(jīng)結(jié)束了，機(jī)構(gòu)會(huì)綜合基本面、市場(chǎng)情緒有選擇的參與，未來(lái)，參與詢(xún)價(jià)的機(jī)構(gòu)數(shù)量會(huì)出現(xiàn)明顯分化。

wind數(shù)據(jù)顯示，以網(wǎng)下發(fā)行日起算，在今年進(jìn)行網(wǎng)下配售的98只新股中，參與詢(xún)價(jià)的機(jī)構(gòu)數(shù)量平均為755戶(hù)，其中參與機(jī)構(gòu)數(shù)量最少的僅有181家，最多的有3419家，兩者相差近19倍。

“我們相信由于機(jī)構(gòu)間投研實(shí)力存在差距，未來(lái)新股收益率會(huì)出現(xiàn)顯著的兩級(jí)分化。具備較強(qiáng)投研實(shí)力、有能力對(duì)新股進(jìn)行合理定價(jià)的機(jī)構(gòu)，有效的新股收益有望高出市場(chǎng)平均水平，而不具備投研實(shí)力的機(jī)構(gòu)可能會(huì)逐漸退出新股市場(chǎng)。”周平表示。

新股定價(jià)回歸合理化需多方合力

在海外，新股破發(fā)是成熟證券市場(chǎng)的常見(jiàn)現(xiàn)象，A股新股不敗神話(huà)的終結(jié)也是國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)逐漸走向成熟的一種表現(xiàn)。但與此同時(shí)，近期如此高頻率的破發(fā)也一定程度上反映了當(dāng)前新股市場(chǎng)仍然存在一些痛點(diǎn)。

“目前新股破發(fā)的主要原因有兩個(gè)。第一，目前A股市場(chǎng)整體處于寬幅震蕩偏下的階段，帶來(lái)的影響是新股上市首日的情緒不高；第二，在新股詢(xún)價(jià)新規(guī)后，目前新股發(fā)行的估值相對(duì)較高，相對(duì)二級(jí)市場(chǎng)同行業(yè)可比公司的估值存在較高溢價(jià)。在以上兩個(gè)原因沒(méi)有發(fā)生改變之前，新股破發(fā)都大概率會(huì)是一個(gè)正常的現(xiàn)象。”曾文宏表示。

周平進(jìn)一步補(bǔ)充道，目前新股申購(gòu)仍然存在一些痛點(diǎn)，例如，在詢(xún)價(jià)新規(guī)1%高價(jià)剔除比例約束下，不具備定價(jià)能力的機(jī)構(gòu)為了追求入圍，一味的報(bào)高價(jià)拉升了新股整體估值水平，而具備定價(jià)能力的機(jī)構(gòu)可能會(huì)被迫提升新股估值定價(jià)，從而導(dǎo)致了新股上市后破發(fā)概率提升。

此外，新股定價(jià)過(guò)高導(dǎo)致發(fā)行人超募，超募的資金無(wú)處可投，只能去買(mǎi)銀行理財(cái)，也違背了支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初衷。

“我們認(rèn)為，如果依靠市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)，參與機(jī)構(gòu)對(duì)新股定價(jià)逐步回歸合理化可能需要時(shí)間，可能新股破發(fā)還會(huì)經(jīng)常性的出現(xiàn)。”周平表示，新規(guī)定價(jià)回歸合理需要多方合力，引導(dǎo)投資者合理的參與新股定價(jià)和申購(gòu)，其中公募基金更要盡可能為新股的價(jià)值發(fā)現(xiàn)做出貢獻(xiàn)，合理定價(jià)，通過(guò)追求有效入圍來(lái)提升新股收益。

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