6月1日，生益科技(600183.SH)的股價大漲，卻有股民不看好它的漲勢，在股吧里留言，“如果當天股價漲停，自己會吃一頓辣椒”，該留言收到了認同和反對兩級分化的評論。

自5月28日晚間，生益科技公告上交所已經(jīng)受理公司控股子公司生益電子遞交的科創(chuàng)板上市申請以來，生益科技就處于“既被人罵，也被人捧”的怪圈中。

5月29日，生益科技股價微跌，反對分拆子公司上市的聲音認為，分拆上市是圈錢行為、損害生益科技的股東利益，但事實上，早在5月初，股東大會審議分拆上市預案時，并沒有股東投出反對票。6月1日，生益科技的股價大漲6.38%。

2019年1月，證監(jiān)會出臺《關(guān)于在上海證券交易所設立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》，明確提出“達到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市”，隨后證監(jiān)會出臺《上市公司分拆所屬境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》(以下簡稱“分拆試點規(guī)定”)，明晰上市公司分拆子公司上市的條件、決策程序、信息披露要求和監(jiān)管要求，規(guī)定自2019年12月12日起施行。

到了2020年，包括生益科技在內(nèi)，多家A股上市公司披露擬分拆子公司到科創(chuàng)板上市。對于這些想“吃螃蟹”的上市公司來說，它們的分拆舉動或許要比后來者經(jīng)受更多的審視和爭議。

生益電子與生益科技

想理解為何市場對生益科技分拆生益電子到科創(chuàng)板上市的舉動出現(xiàn)激烈分歧，或許先要理解生益科技和生益電子之間的關(guān)系。

生益科技是一家注冊地在廣東東莞的電子設備制造商，目前市值接近650億元。按照2019年年報數(shù)據(jù)，生益科技主要從事覆銅板、粘結(jié)片和印制線路板的設計、生產(chǎn)和銷售。生益科技的營收也由此分成兩大部分，一是覆銅板和粘結(jié)片，二是印制線路板。

生益科技2019年年報披露，來自覆銅板和粘結(jié)片的營收為100.02億元，該部分業(yè)務的毛利率為24.76%;來自印制線路板的營收為30.41億元，毛利率為28.92%。從營收組成來看，印制線路板的營收大概能占到總營收的23%。

生益科技的印制線路板營收幾乎全部由控股子公司生益電子創(chuàng)造，生益科技對生益電子的持股比例為78.67%。2019年，生益電子的營收為30.95億元，凈利潤為4.44億元。

從年報資料來看，或許生益科技早有打算分拆生益電子上市。生益科技的公司戰(zhàn)略為“堅持做大做強覆銅板”，“原則上不向上、下游擴張”。從產(chǎn)業(yè)鏈的角度看，生益科技的下游企業(yè)是生益電子，只有做到不往下游擴張，才不會破壞生益電子的業(yè)務獨立性。

生益科技的覆銅板業(yè)務做得不錯，這使它有一定底氣分拆資產(chǎn)。據(jù)美國 Prismark 2018 年全球硬質(zhì)覆銅板統(tǒng)計和排名，生益科技的硬質(zhì)覆銅板銷售總額全球排名第二。由于覆銅板行業(yè)歷史悠久，已經(jīng)走過了數(shù)十年的市場化競爭，行業(yè)集中度比較高，2018 年全球前三家市場份額約為38%，前十家市場份額約為75%，存在馬太效應。

生益電子成立于1985年，是國家高新技術(shù)企業(yè)，目前獲得131項發(fā)明專利，成立之初就開始做各類印刷電路板的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，具體業(yè)務流程為采購覆銅板、銅球、銅箔、干膜和油墨等原材料和相關(guān)輔料，生產(chǎn)出符合客戶要求的印刷電路板產(chǎn)品進行銷售。

生益電子招股書申報稿披露，公司最大的客戶為華為，此外還向三星電子、IBM、浪潮、烽火通信、諾基亞等知名企業(yè)銷售產(chǎn)品。

生益電子的招股書申報稿展示了自身的技術(shù)水平：公司“5G多模塊異構(gòu)高頻高速PCB關(guān)鍵技術(shù)及產(chǎn)業(yè)化”和“用于5G基帶處理單元的高速大尺寸PCB關(guān)鍵技術(shù)及產(chǎn)業(yè)化”科技成果經(jīng)中國電子電路行業(yè)協(xié) 會鑒定達到國際先進水平;公司“面向5G技術(shù)的高頻高速背板關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化”、“面向下一代無線通訊傳輸網(wǎng)絡的高速低損耗 (20Gbps+)PCB關(guān)鍵技術(shù)研究及產(chǎn)業(yè)化”等技術(shù)項目經(jīng)中國電子電路行業(yè)協(xié)會技術(shù)項目專家評審達到國際先進水平;公司參與的“高端印制電路板高效高可靠性微細加工技術(shù)與應用”項目獲得國務院頒發(fā)的國家科學技術(shù)進步獎二等獎。公司還有7項產(chǎn)品被認定為廣東省高新技術(shù)產(chǎn)品。

在資本市場上，上市公司經(jīng)過多年經(jīng)營、業(yè)務逐漸變得多元化的情況下，為更好地理順業(yè)務架構(gòu)、拓寬融資渠道、發(fā)揮專業(yè)化經(jīng)營優(yōu)勢、獲得更高的估值，上市公司將部分資產(chǎn)分拆上市，并不少見，例如騰訊控股就分拆了騰訊音樂娛樂集團到美股上市，中國平安就分拆了平安好醫(yī)生到港股上市。

但是，有觀點認為，騰訊控股和中國平安的體量都非常大，業(yè)務更為繁雜，被分拆出來的資產(chǎn)是新孵化或者相對式微的業(yè)務，有的業(yè)務被分拆時還處在虧損狀態(tài)，分拆出去對上市公司的凈利潤影響較小。

顯然，生益電子對于生益科技的意義，跟騰訊音樂對于騰訊控股、平安好醫(yī)生對于中國平安的意義，難以同日而語。分拆出去的資產(chǎn)越優(yōu)質(zhì)，上市公司的股東越“肉疼”，越容易引起不滿。

分拆合理性評估

質(zhì)疑生益科技分拆生益電子合理性的觀點主要集中在兩個方面，一是生益電子發(fā)展勢頭不錯，有技術(shù)積累、有行業(yè)地位也有利潤水平，分拆出去是否會損害生益科技原有股東的利益?二是，一旦生益電子也成為上市公司，生益科技及其下屬公司是否會跟生益電子存在同業(yè)競爭?

生益科技的分拆預案已經(jīng)走到了上交所受理生益電子上市申請的步驟，換言之，從程序合法的角度來看，分拆舉動是沒有問題的。

為避免上市公司將對自身重要程度高的資產(chǎn)分拆出去，證監(jiān)會出臺的分拆試點規(guī)定，上市公司最近1個會計年度合并報表中按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司的凈利潤不得超過歸屬于上市公司股東的凈利潤的50%;上市公司最近1個會計年度合并報表中按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司凈資產(chǎn)不得超過歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)的 30%。

生益科技披露，2019年度，生益科技按權(quán)益享有的生益電子凈利潤占歸屬上市公司凈利潤的24.13%，符合不超過50%的指標規(guī)定;生益科技按權(quán)益享有的生益電子凈資產(chǎn)占上市公司股東凈資產(chǎn)的15.09%，符合不超過30%的指標規(guī)定。

值得指出的是，證監(jiān)會曾披露過，試點規(guī)定征求意見稿階段時，就有人向證監(jiān)會提出，光是看凈利潤、凈資產(chǎn)指標太過單一，也應該將營收考慮進來。也有人指出，凈利潤的門檻指標設定為50%不合適，應該設置為不超過20%。但證監(jiān)會最終沒有采納這些意見。

證監(jiān)會認為，試點規(guī)定里的凈利潤、凈資產(chǎn)指標跟《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關(guān)問題的通知》(證監(jiān)發(fā)〔2004〕67 號)保持一致，后者文件在實踐運行中未發(fā)現(xiàn)較大問題，基本可以實現(xiàn)規(guī)范分拆活動的目的，防范分拆對上市公司可能帶來的不利影響。

對于同業(yè)競爭的問題，生益科技解釋，拆分后，生益科技的產(chǎn)品主要面對印刷電路板廠商，生益電子的產(chǎn)品主要應用在通信設備、網(wǎng)絡設備、計算機、服務器、消費電子、工控醫(yī)療等領(lǐng)域，生益科技旗下其他公司沒有經(jīng)營跟生益電子相同的業(yè)務，目前不存在同業(yè)競爭問題。

為避免未來出現(xiàn)同業(yè)競爭問題，生益科技承諾生益電子將會是公司旗下唯一一家從事印刷電路板的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè);不會利用自身對生益電子的控制關(guān)系從事或參與有損生益電子及其中小股東利益的行為;不會利用從生益電子方獲取的信息幫助第三方開展與生益電子存在同業(yè)競爭的業(yè)務;如果生益電子認定生益科技或其旗下其它企業(yè)正在或?qū)⒁獜氖碌臉I(yè)務與生益電子構(gòu)成同業(yè)競爭，生益科技將在生益電子提出異議后自行或要求相關(guān)企業(yè)及時轉(zhuǎn)讓或終止上述業(yè)務。

生益電子同樣出具承諾函，未來不會從事與生益科技存在同業(yè)競爭的業(yè)務。

在早前5月7日召開的生益科技股東大會上，參與投票的股東均同意生益科技拆分生益電子到科創(chuàng)板上市，至于上交所最終是否同意，還有待監(jiān)管層給出答案。

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