美聯(lián)儲救市政策宣布的間隔時間，已經(jīng)開始用小時計，各種政策工具輪番派上用場。

但是美股依舊無法擺脫地心引力，直線下墜。3月23日，即使美聯(lián)儲宣布廣泛新措施(extensive new meaures)來支持經(jīng)濟，包括了開放式的資產(chǎn)購買，擴大貨幣市場流動性便利規(guī)模等措施(市場認為這些措施是“對癥下藥”的措施)，但是美股依舊不領(lǐng)情。

3月23日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)收跌3%。自2019新冠病毒爆發(fā)導致市場暴跌以來，美股已經(jīng)完全回吐了自2016年年底以來的漲幅。

美聯(lián)儲為了“避嫌”，接連使用多種工具救市。話說，除了常見的利率，美聯(lián)儲的“萬能寶箱”中究竟還有多少工具可供使用?

荷蘭合作銀行在一篇研報中，“打開美聯(lián)儲的工具箱看了個究竟”：

標準貸款安排(standard lending facility)

美聯(lián)儲是美國金融系統(tǒng)的最后借款人。在正常時期，美聯(lián)儲操作的是一種只有存款機構(gòu)才能使用的標準貸款工具，即貼現(xiàn)窗口，不包括一系列金融機構(gòu)和所有非金融公司。在正常情況下，美聯(lián)儲足以為存款機構(gòu)提供后盾，而存款機構(gòu)又反過來向其他金融機構(gòu)以及所有非金融企業(yè)和家庭提供流動性。

當美國金融體系面臨壓力時，美聯(lián)儲可能會首先通過進一步打開貼現(xiàn)窗口來穩(wěn)定體系。

3月15日，美聯(lián)儲將貼現(xiàn)窗口延長至90天，并將一級信貸利率(primary credit rate )下調(diào)150bp至0.25%。通過貼現(xiàn)窗口向銀行提供流動性，美聯(lián)儲試圖確保銀行在市場壓力時期，不必撤回對客戶的信貸。這樣，美聯(lián)儲就可以支持信貸平穩(wěn)流向家庭和企業(yè)。

特別貸款工具(Special lending facilities)

然而，當金融體系面臨壓力，擴大貼現(xiàn)窗口不足以穩(wěn)定金融體系時，美聯(lián)儲也有可能部署特別貸款工具。

特別貸款是基于聯(lián)邦儲備法第13(3)條，這是一個“特殊和緊急情況”條款。不過，2008年金融危機后，美國國會通過2010年《多德-弗蘭克法案》(Dodd-Frank Act)使美聯(lián)儲更難使用這一條款。美聯(lián)儲需要得到美國財政部長的批準。

當美聯(lián)儲將利率下調(diào)至零，啟動新的大規(guī)模資產(chǎn)購買計劃，并將貼現(xiàn)窗口和美元互換額度大開方便之門時，為什么CPFF沒有被納入周日的緊急計劃?市場對CPFF期盼已久。周二，美國財政部長致信美聯(lián)儲主席，允許他啟動CPFF2020。

可見，美聯(lián)儲的獨立性并沒有那么徹底，至少在政策工具的使用方面，國會對其的約束頗多。

定期拍賣工具(Term Auction Facility ，TAF)

如果事實證明，進入貼現(xiàn)窗口對存款機構(gòu)的是一種“折辱”，美聯(lián)儲可能會重新推出一種特殊的貸款工具，稱為定期拍賣工具(TAF)。

美聯(lián)儲通過TAF向存款機構(gòu)提供定期貸款，并以標準貼現(xiàn)窗口抵押品作為抵押。然而，這些資金是通過拍賣分配的，這樣銀行就不必到貼現(xiàn)窗口申請貸款。所以TAF基本上是沒有“道德污點”的折現(xiàn)窗口。在2008年金融危機期間，TAF是美聯(lián)儲使用的第一個也是最大的特別貸款工具。

美聯(lián)儲為使將貼現(xiàn)窗口變得有吸引力，將一級信貸利率降至0.25%，鼓勵銀行使用貼現(xiàn)窗口。如果這樣無法達成目標，重新啟動TAF可能有助于緩解銀行的資金緊張。事實上，來自克利夫蘭聯(lián)儲的Loretta Mester已經(jīng)提到了TAF和CPFF。

一級交易商信貸便利(Primary Dealer Credit Facility，PDCF)

雖然一級交易商在金融體系中扮演著至關(guān)重要的角色，但如果他們不是存款機構(gòu)的一部分，就無法使用貼現(xiàn)窗口。一級交易商信貸便利(PDCF)向一級交易商提供資金，類似于貼現(xiàn)窗口為存款機構(gòu)提供備用資金來源。

3月17日，美聯(lián)儲重啟了PDCF。PDCF將提供隔夜和定期融資的最長期限設(shè)定為90天。如果一級交易商希望使用該工具，則允許使用范圍廣泛的抵押品，包括投資級公司債務(wù)證券、國際代理證券、商業(yè)票據(jù)、市政證券、MBS、ABS和股票證券。

抵押品中的ABS，只接受AAA級的CMBS、CLO和CDO。如屬權(quán)益證券，則不包括ETF、單位投資信托基金、共同基金、權(quán)利及認股權(quán)證。經(jīng)美聯(lián)儲進一步分析，額外抵押品可能在日后成為合格抵押品。

PDCF項下的貸款利率與一級信貸利率相等。因此，在實踐中，這是針對擁有一系列抵押品的一級交易商的“貼現(xiàn)窗口”。這樣，美聯(lián)儲就成了一級交易商的最后貸款人，這些交易商如果不是存款機構(gòu)的一部分，就無法使用貼現(xiàn)窗口。

根據(jù)《聯(lián)邦儲備法》第13(3)節(jié)，PDCF的啟用需經(jīng)美國財政部長批準。美聯(lián)儲在2020年表示，PDCF將至少實施時間暫定為6個月，并可在條件允許的情況下延長。請注意，在2008年金融危機期間，PDCF只提供隔夜融資。然而，2020年重啟的PDCF提供了長達90天的定期融資。

定期證券借貸工具(Term Securities Lending Facility，TSLF)

在金融危機期間，存款機構(gòu)可以使用貼現(xiàn)窗口和TAF。類似地，美聯(lián)儲為一級交易商創(chuàng)建了PDCF和TSLF。

PDCF是一級交易商使用抵押品獲取融資的窗口，TSLF是美聯(lián)儲通過拍賣工具為一級交易商“證券互換”的途徑。在TSLF拍賣中，美聯(lián)儲向一級交易商貸款一月期的國庫券，以流動性較低的證券作為抵押品。

TSLF和TAF的一個重要區(qū)別是，在TSLF中，美聯(lián)儲提供證券換證券;而在TAF中，美聯(lián)儲提供資金換證券和貸款。綜上所述，PDCF和TSLF為一級交易商提供了獲得資金和國庫券的途徑，而這些資金和國庫券的抵押品種類繁多。

貨幣市場共同基金流動性工具(Money Market Mutual Fund Liquidity Facility ，MMLF)

2020年3月18日，美聯(lián)儲啟用了MMLF。波士頓聯(lián)儲將向符合條件的金融機構(gòu)提供最長12個月的貸款，這些金融機構(gòu)將從貨幣市場共同基金購買優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為擔保。MMLF的目的，是幫助貨幣市場共同基金滿足家庭和其他投資者的贖回要求。

美聯(lián)儲通過貨幣市場基金基金會(MMLF)刺激金融機構(gòu)從貨幣市場共同基金購買資產(chǎn)，這樣當投資者從共同基金中贖回資金時，共同基金就可以不用在資產(chǎn)折價時拋售而獲取資金應(yīng)對贖回壓力。符合條件的金融機構(gòu)均為美國存款機構(gòu)、美國的銀行控股公司、分行和外國銀行的代理機構(gòu)。

MMLF的結(jié)構(gòu)，與2008年末至2010年初運營的資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場基金流動性工具(Asset-Backed Commercial Paper Money Market Fund Liquidity Facility ，AMLF)非常相似。主要區(qū)別在于，MMLF將從金融機構(gòu)購買更廣泛的資產(chǎn);AMLF通過從貨幣市場共同基金購買資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)，為存款機構(gòu)提供資金。AMLF在2008達到1400億美元的峰值。

貨幣市場投資者融資工具(Money Market Investor Funding Facility，MMIFF)

與AMLF類似，美聯(lián)儲在2008-2009年期間，還建立了貨幣市場投資者融資工具(MMIFF)。

該工具旨在為貨幣市場共同基金提供流動性，刺激它們延長貨幣市場投資期限。這將有助于維持貨幣市場對定期證券的需求，而不是因為擔心流動性而爭搶隔夜資產(chǎn)。盡管MMIFF沒有提供貸款，但如果MMLF不足以支持貨幣市場共同基金，該工具可以補其不足。

商業(yè)票據(jù)融資工具(Commercial Paper Funding Facility，CPFF)

這是市場最想要的政策工具，最終美聯(lián)儲在3月17日重啟了該項工具，以應(yīng)對美國商業(yè)票據(jù)市場逐漸凍結(jié)的狀態(tài)。

企業(yè)需要籌集現(xiàn)金，與此同時，貨幣市場共同基金(商業(yè)票據(jù)的常客)也在努力籌集現(xiàn)金，以應(yīng)對投資者從貨幣市場基金流出。換言之，商業(yè)票據(jù)市場的功能日益失調(diào)。CPFF的重新引入使美聯(lián)儲成為商業(yè)票據(jù)的大買家，有助于穩(wěn)定市場。

通過這一機制，美聯(lián)儲為一家特殊目的機構(gòu)(SPV)提供資金，該機構(gòu)從合格用戶手中購買3個月的商業(yè)票據(jù)。通過這種方式，美聯(lián)儲接手了貨幣市場共同基金(money market mutual funds)和其他商業(yè)票據(jù)買家的角色。

在金融危機期間，CPFF是第二大特別融資機制。通過這種方式，美聯(lián)儲接替了貨幣市場共同基金和其他在金融危機期間，不敢購買無擔保債券的商業(yè)票據(jù)買家的角色，穩(wěn)定了商業(yè)票據(jù)市場，為商業(yè)票據(jù)發(fā)行人提供了流動性支持。

定期資產(chǎn)支持證券貸款工具(Term Asset-Backed Securities Loan Facility，TALF)

在2008年金融危機期間，美聯(lián)儲通過建立一個特別貸款機制來拯救資產(chǎn)支持證券的發(fā)行者。TALF于2009年3月推出，此前ABS的利率在2008年末出現(xiàn)上漲，發(fā)行量大幅上升。

美聯(lián)儲通過TALF提供貸款，以換取某些AAA級的ABS，這些ABS來源于新近發(fā)放的消費者貸款和小企業(yè)貸款。美國財政部向紐約聯(lián)儲提供了200億美元與TALF相關(guān)的信貸保護。通過這一機制，美聯(lián)儲試圖支持ABS發(fā)行。

美聯(lián)儲不僅要為美國存款機構(gòu)、一級交易商、貨幣市場共同基金以及商業(yè)票據(jù)和資產(chǎn)支持證券發(fā)行人提供的特殊貸款，美聯(lián)儲還要與全球其他5家央行進行貨幣互換，為全球市場提供美元流動性。

除了一些預先安排的小規(guī)模價值測試操作外，美聯(lián)儲從未使用互惠的外幣流動性互換額度。3月15日，美聯(lián)儲加強了與加拿大銀行、英國銀行、日本銀行、歐洲央行和瑞士國家銀行的美元流動性互換額度安排，除了目前提供的7天到期操作外，還提供84天到期日，并將定價下調(diào)25bp至OIS+25bp。

3月19日，為了應(yīng)對全球?qū)γ涝鲃有缘男枨螅缆?lián)儲重新開放了2010年關(guān)閉的與非七國集團國家的一系列央行的貨幣互換，包括澳大利亞儲備銀行、巴西中央銀行、丹麥國家銀行、韓國銀行、墨西哥銀行、新西蘭儲備銀行、挪威銀行，新加坡金融管理局和瑞典央行。這些美元流動性安排將至少實施6個月。

在未來幾天和幾周內(nèi)，美元流動性互換額度可能會擴大到更多的央行、期限更長、甚至定價可能會進一步降低。當然，主要的問題是，美聯(lián)儲是否會與中國央行建立美元流動性互換。

現(xiàn)在，CPFF、PDCF和MMLF等已經(jīng)啟用，美元流動性互換已經(jīng)擴大到一系列非G7國家的央行，其他貨幣工具的啟用只是時間問題。

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